메리츠증권 | 알고 맞는 매(hawk)는 아프지 않다

1. 리포트 제목 - Policy Watcher, 미국 FOMC(7월) : 알고 맞는 매(hawk)는 아프지 않다

https://home.imeritz.com/fact/FactMain.do -> 시황 및 투자정보 -> 투자전략 -> 채권분석 -> 379번 게시물, 2022년 7월 28일, Analyst 윤여삼, RA 임제혁

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게시물 본문 - 메리츠증권

한경 컨센서스
https://markets.hankyung.com/consensus/view/611883

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2. 자료 & 자료 내용 요약

표지 요약
7월 FOMC 결과 자이언트 스텝 단행 -> 100bp에 대한 우려 해소, 시장 안도
파월 의장 발언 -> 시장 기대 부합, 통화정책 우려감 완화

6월 수정경제전망(SEP) -> 여전히 유효한 경로 인정
6월을 정점으로 물가 안정 전망, 양호한 고용여건 감안 -> 경기 침체 우려 높지 않음
9월 50bp, 연말 3.25~3.50% 적정, Fed Pivot 전환 및 연착륙 기대 높아짐

추가 인상 및 연준자산 축소 우려보다 2023년 완화 전환기대 선반영하는 금융시장
연준 자산 축소 -> 9월부터 시작될 유동성 흡수에 대한 우려

출처 : 커리어하이, 이베스트투자증권 최광혁 이코노미스트

#시장 기대에 그대로 부합한 FOMC, Fed Pivot의 시작
미국 6월 CPI 확인 직후 FOMC 100bp 인상 가능성 거론 -> 75bp 인상으로 시장 컨센서스에 부합
물가불확실성 상존 -> 원자재 가격반락, 일부 수요둔화 가능성 -> 물가 정점 인식 -> 연말 3.50% 연방금리 인상 기대 유지

9월 50bp 인상 단행 -> 4분기 이후 25bp로 전환
내년 상반기 연방금리 휴지기 -> 하반기 중립수준으로 회귀, 2~3차례 정동의 금리인하를 단행 전망

금일(2022년 7월 28일) 파월의장 발언
1. 물가는 정점을 지나고 있음
2. 경기는 침체가 아님
3. 연준의 금리인상 강도는 점차 조절할 계획
모두 시장의 예상에 충족 -> 금용시장 안도 심리 강화

FOMC 발표 직후
미국채2년 금리 2.9%대까지 하락 -> 2bp 하락으로 마무리, 3.02%
미국채10년 금리 2bp 하락 -> 2.97%로 마무리
연말까지 3% 중반의 연방금리에 대한 경계심 유지, 빨리 질수 있는 통화정책 전환 기대 감안
-> 미국 증시, 나스닥 4% 상승을 중심으로 완화적 정책기대 선행적 반영

연준 자산 축소(QT) -> 현 계획대로 유지
지준 감소 -> 유동성 흡수
(연준의)RRP 잔액 증가 -> RP매각
미국 단기자금 시장이 타이트해질 것(당장 다음달부터 475억 달러에서 950억 달러로 RRP 매도 증가)
-> 예상했던 2~2.5년간 3조달러 축소보다 조기에 유동성 축소량 감소 기대 부각

3분기 연준 humble & nimble로 상징되는 물가통제력 확보를 통해 -> 초점을 '물가'에서 '물가 + 경기'를 균형있게 볼 수 있는 여유 확보하는 것으로 판단
기존 주장 했던 9월까지 남은 골든타임 이내에 정책 우려 덜어냄 -> 연착륙 기대를 높임

위험자산에 기회, 채권시장 입장에서 완만한 금리하향 안정 정도를 지지
미국채 10년 2.7%대, 추가하락 일단 제한적일 전망


본문
#연말 연방금리 3.50% 전망 유지, 내년 중 완화로 전환 가능
6월 10일(금) 미국 5월 CPI yoy 8.6% 발표 -> 연준 통화정책에 우려를 강렬히 반영
미국채 2년, 10년 3.4%대까지 치솟으며 -> 연말 4.00% 전망 거론
물가 발표 전까지 6월 FOMC 전망 -> 50bp인상, 연말 2.75% 예상 -> 75bp 단행됨

저물가 시대 종말, 긴축우려, 금리상승 -> 금융환경 위축 -> 주가하락 -> 부동산 경기둔화 -> 투자심리 위축
1분기 이내에 연준이 물가통제력 확보 못하면 큰 위기가 올 수 있다고 언급

6주만에 7월 회의 결과 연속 75bp 인상 단행 -> 시장 반응은 사뭇 다름
6월 FOMC에서 높여놓은 정책기대에 부합 수준 -> 추가적 부담 없음
파월의장의 물가정점, 경기침체 아님, 금리인상 강도 조절 -> 시장 안도감 확대

현재 물가전망 상향 주춤, 성장률 전망 하향속도 빠름
파월의장 의견대로 양호한 실업률 기반 고용시장 견고 -> 경기침체를 염려할 단계 아님
물가통제 확보 실패한다면 -> 경기침체 우려, 하지만 최근 원자재 가격하락 중

<그림 1~3> 일련의 과정 -> 통화정책 실행에 대한 여유 확보의 근거
따라서 9월 예외적인 인상을 단행할 것 -> 그 기대치는 75bp를 넘기 힘들어보임(50bp)

연준자산 축소, 최근 RRP 잔액증가 -> 단기자금시장 타이트해지는 점 고려

연방금리 인상이 멈추는 시점부터 축소기조에 변화가 나타날 수 있는 가능성
=> 물가통제력 확보 기대, 연착률 기대 높아지며 금융시장 안정

연방금리선물, OIS 커브 -> 9월 인상기대 -> 57bp 정도 수준
11월 29bp, 12월 11bp -> 연말까지 3.50%에 못미칠것이라는 기대 반영
내년 1분기 소폭 완화 기대, 인하기대 누적 -> (내년)하반기 인하 가능성 반영

채권시장 다소 기대가 앞서가는 것일 수있으나
6월 정책기대 상향조정 과도했다는 인식의 반작용
연말까지 연방금리 3.3% 정도 추정보다 -> 미국채2년 금리 3.0%대 수준, <그림 6>
미국채 10년 -> 2.8% 내외에서 등락

파월의장 -> 물가안정에 초점인 정책스탠스 유지
이번 회의에서 '물가와 고용, 경기여건을 골고루 보겠다'는 발언
-> 긴축기조의 변화(pivot)는 시작된 것으로 평가
연착륙 기대를 높이는 점 -> 금융전반에 긍정적 -> 금리하락은 당분간 제한될 공산
=> 9월 50bp 인상 이후 4분기 25bp, 내년 상반기 휴지기, 하반기 인하


#7월 FOMC 금융시장 반응
7월 FOMC에 대한 주식시장 반응 -> 75bp나 높인 것이 아닌 인하를 한 것 같은 반응
-> 긴축우려 완화에 따른 결과로 해석, 연착륙 기대가 높아진 측면
-> 시장금리 하락폭 2bp 내외로 제한적, 달러 약세, 유가 반등

FOMC 발표 직후 파월의장 발언 -> Dovish하게 반영한 시장 -> 금리하락폭을 키움
연말까지 3%대 연방금리와 경기연착륙 기대 -> 낙폭 줄임, <그림 7>

연준 정책여럭으로 평가하는 OIS 18m3m - UST3m 스프레드 -> 10bp에서 20bp로 확대 -> 정책 우려 풀어낸 그림

긴축 우려 완화 -> 위험선호가 우세할 가능성, 달러약세 가세
채권 시장은 최근 단기간 급락한 금리수준에서 하단이 제한될 공산이 커짐
재차 금리가 오를 수 있는 위험보다 -> 중립수준 이상의 금리를 돌릴 수 있다는 기대의 하향안정 정도 유지될 것으로 봄
=> 연준긴축 우려완화, 위험선호 강화, 긴호흡 금리하향 안정기대 유효

3. 새로 알게 된 용어 및 개념 정리

수정경제전망(SEP, 경제전망요약)
FOMC는 또 1년에 네 번 이른바 ‘경제전망요약(SEP: Summary of Economy Projections)’를 발표합니다.
https://m.blog.naver.com/PostView.naver?isHttpsRedirect=true&blogId=ultini&logNo=220883377900

연준의 경제전망(SEP)이 의미하는 것들 - 버냉키 칼럼

https://www.voakorea.com/a/world_news-abc_fomc/6059826.html

'연방공개시장위원회'

Reverse REPO(reverse repurchase agreement, 역 레포)
- 환매조건부채권의 일종
- 중앙은행의 공개시장운영 수단 중 하나다. 나라별로 정반대의 의미로 사용되기도 한다. 미국의 경우 역 RP(reverse repurchase agreement)는 뉴욕연방준비은행(Federal Reserve Bank of New York)이 RP 매각을 통해 시장의 유동성을 흡수하는 것을 말한다. 2013년 부터 실시하고 있다. 만기가 도래하면 뉴욕연방준비은행은 환매수를 통해 유동성을 공급하게 된다. 반면 중국의 경우는 중앙은행이 RP 매입을 통해 유동성을 공급하는 과정을 역RP로 정의하고 있다. 이 경우 만기 도래 시점에 채권 환매도를 통해 유동성을 흡수하게 된다." 한국은행의 경우는 RP를 운용할 때 역RP라는 용어는 잘 쓰지 않고“RP매입” 또는 “RP매각”이라는 표현을 사용한다.
https://dic.hankyung.com/apps/economy.view?seq=9128

한경닷컴 사전

TGA(재무부 일반계정)
The Treasury General Account is the general checking account, which the Department of the Treasury uses and from which the U.S. government makes all of its official payments. The Federal Reserve Bank of New York holds the Treasury General Account.

Federal Reserve Bank of New York Definition

OIS 커브
The OIS, meanwhile, represents a given country’s central bank rate throughout a certain period; in the US, that's the Fed funds rate—the key interest rate controlled by the Federal Reserve, commonly called "the Fed".
https://www.investopedia.com/articles/active-trading/061114/what-ois-libor-spread-and-what-it.asp

What Is the OIS LIBOR Spread, and What Is It for?

OIS 18m3m-UST3m
연방금리선물

4. 궁금한점

1. <그림 8>에서 회색으로 음영 처리된 부분을 보면 주식 시장은 횡보세를 유지하다 FOMC 기자회견 발표 후, 급등, 반락하는 모습을 보였고, <그림 7>에서 채권 시장은 발표 직후 매수세로 인한 금리 하락, 이후 다시 매도세로 바뀌어 금리가 오른 후 반락하는 모습을 보였다.
이는 정확히 포트폴리오 자산 비중 유지 관점에서 주식 비중이 높임과 채권 비중 낮춤, 주식 비중 줄임과 채권 비중 높임이 커플링되는 그림을 나타내는 것과 비슷한데 여기서 한 가지 의문은 발표 직후 주식 시장과는 달리 금리가 급락한 부분이 채권 시장의 어떤 특성에 의해 나타난 것인지 궁금하다. 시장의 심리적 요인에 주식 시장보다 채권 시장이 더 빠르게 민감하게 움직인다는 것인지?...

2. 본문 4페이지, 연준 정책여력으로 평가하는 OIS 18m3m-UST3m 스프레드는 10bp대까지 줄었던 폭을 20bp대로 늘리면서 앞서간 정책 우려를 풀어내는 모습이다. 에서 OIS 18m3m - UST3m을 해석하는 방법